碧桂园，曾经是中国房地产业的领军者之一，以其高效的施工速度和低价的销售策略，在三四线城市占据了大量的市场份额。然而，近期，这家拥有万亿负债的企业却陷入了前所未有的困境，不仅股价暴跌，债券违约，还面临着投资者、供应商和购房者的集体讨债。
危机突现
碧桂园今年上半年还是中国房企中销售面积第一，两笔美元债却“出人意料”地出现问题——每只债券的规模均为5亿美元，要求六个月付息一次，意味着在8月7日需要支付2250万美元的利息，但债权人并未收到利息。债券违约被认为是房地产企业暴雷的第一步，过去两年中国各类房企暴雷事件此起彼伏，大多以债券违约开启危机的序幕。
8月8日，碧桂园迎来“股债双杀”，多只境内债券下跌超过20%，股票跌幅14.4%，并在此后数天连续下跌。
8月10日，碧桂园继续“自曝”，发布盈利预警，称2023年上半年将出现450亿至550亿元的净亏损。碧桂园总裁莫斌在公告中称，碧桂园遇到了自成立以来最大的困难，当前首要任务是“竭尽全力保障公司现金流安全”，以“最小代价、最大价值”为目标，加快销售回款和应收债权回收，积极拓展融资，努力盘活大宗及难去化的商业类沉淀资产。
8月14日，碧桂园旗下11支债券暂停交易，共涉及157亿人民币，下一步将是与债权人协商，谋求债务重组。
碧桂园是否会重蹈恒大的覆辙，成为中国楼市的又一颗定时炸弹？它又能否在政策和市场的双重压力下挺过难关，避免“倒在黎明前”？
为何碧桂园陷入危机？
碧桂园的危机并非一朝一夕造成的，而是积累了多年的问题终于爆发。从根本上说，碧桂园的危机是由其过度扩张、高杠杆、低毛利、高库存等经营模式所导致的。
过度扩张：碧桂园自2009年以来就开始了快速扩张的战略，不断拿地、开发、销售，在全国各地建立了数百个项目。2016年至2018年期间，碧桂园更是连续三年成为中国房企销售额冠军。然而，这种规模化的扩张也带来了巨大的资金需求和风险暴露。截至2021年6月底，碧桂园总资产达到2.5万亿元，但同时也背负了1.43万亿元的负债。其中，有息负债高达1.06万亿元，短期债务达到了3,600亿元。这意味着碧桂园需要不断地通过销售回款、融资渠道和资产变现来维持其现金流和偿债能力。
高杠杆：碧桂园为了支持其快速扩张的战略，不惜通过各种方式增加杠杆。如发行银行贷款、企业债券、信托计划等，此外，碧桂园还通过预售房屋、收取定金、发放优惠券等方式提前收取购房者的资金。这些做法虽然可以暂时缓解资金压力，但也增加了债务的复杂性和风险性，一旦出现兑付困难，就可能引发投资者和购房者的恐慌和挤兑。
低毛利：碧桂园的另一个特点是其低价策略。碧桂园主要以三四线城市为主要市场，其下行的影响，碧桂园的毛利率进一步下降至15.9%。这意味着碧桂园需要不断地增加销售规模，才能维持其净利润水平。
高库存：碧桂园的快速扩张也导致了其库存的高企。截至2021年6月底，碧桂园的存货总额达到了1.7万亿元，其中未完工开发项目占比达到了92.5%。这些未完工开发项目需要大量的资金投入和时间周期，而且面临着市场需求变化和政策调控的不确定性。如果碧桂园无法及时完成这些项目并销售出去，就可能造成资金链断裂和资产减值的风险。
碧桂园危机与恒大危机有何异同？
碧桂园危机与恒大危机有着一定的相似性，但也有着明显的差异性。
相似性：碧桂园和恒大都是中国最大的房地产企业之一，都是以高速扩张、高杠杆、高库存为特征的经营模式。两者都面临着巨额的债务压力和现金流紧张的问题，都受到了政策和市场环境的不利影响，都遭遇了投资者、供应商和购房者的集体讨债。两者都试图通过出售资产、降价促销、寻求融资等方式来缓解危机，但效果有限。
差异性：碧桂园和恒大在规模、负债结构、业务布局等方面有着明显的差异。
首先，恒大的规模要大于碧桂园，其总资产达到3.4万亿元，负债达到2.4万亿元，分别是碧桂园的1.4倍和1.7倍。其次，恒大的负债结构更为复杂和风险更高，其有息负债达到1.6万亿元，其中境外债券占比达到了16%，而碧桂园的有息负债为1.06万亿元，其中境外债券仅占比3%。这意味着恒大更容易受到国际市场情绪和汇率波动的影响，也更难以获得政府支持。
再次，恒大的业务布局更为多元和分散，除了房地产业务外，还涉足新能源汽车，文化娱乐，金融保险，互联网科技等多个领域。这些非房地产业务虽然有利于实现多元化发展，但也消耗了大量的资金和资源，而且并没有形成有效的盈利模式。相比之下，碧桂园的业务布局相对单一和集中，主要以房地产业务为主，其非房地产业务占比不足10%。这使得碧桂园更容易专注于其核心竞争力，也更容易进行业务调整和转型。
倒在黎明前？
和此前恒大、融创等众多“爆雷”的大小房企不同，碧桂园在去年房企最危险的时候得以存活，而在房地产政策转向之后，也能获得正常的融资，本来能够存活下来的可能性已经很大。
在各家房企纷纷“暴雷”的2021和2022年，碧桂园业绩尚可，2021年实现净利润410亿元；2022年虽然录得亏损29.62亿元，但相比数千亿的销售额来说，亏损并不严重。
然而，2023年刚过去一半，净亏损相当于2022年全年的8倍有余。
碧桂园7月31日披露的预期业绩里也解释了自身困境：“预计净亏损主要是由于房地产行业销售下行的影响，导致房地产业务结转毛利率下降，物业项目减值增加；以及外汇波动造成预期净汇兑损失所致。”
就在碧桂园披露预期业绩前一周，中共中央政治局召开会议，部署下半年经济工作，其中一句“要适应房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”尤其引起关注，被认为是对房地产行业松绑的信号。
会议之后第二天，中国A股和港股出现较大幅度上涨，尤其是地产板块，包括碧桂园在内多家重点企业连涨三天。
然而此时，房地产行业的冷清已经非常明显，7月份前三周，30个主要城市的新房销售量同比下降32%。
“与此前的政策因素、疫情因素等外部影响不同，房地产市场本身的不断下行，是碧桂园难以支撑的根本因素，如果此时倒下，可以说是倒在了‘黎明之前’。”行内人士称。
不少声音呼吁救助碧桂园。
前恒大集团首席经济学家任泽平在微博发文，呼吁“帮帮碧桂园、龙湖等优质民营房企”。他认为，这不仅是帮这些民营房企最后的堡垒，不仅是因为大而不能倒，而是守住金融风险底线、守住民生底线的需要。“黎明就在前方，优质民营房企不要倒在黎明前。”
任泽平称，如果第一大房企轰然倒下，将冲击市场信心、经济恢复、金融风险、居民购房预期以及上下游60多个行业，关系几千万人就业，龙湖这些民营房企最后的堡垒也可能难以自保，这是不可承受之重。根据国际经验，房地产是周期之母，10次危机9次地产。
深圳知名地产评论人朱文策则撰文分析称，一旦违约，对谁违约都是失信。交不了楼，小业主会抗议，还不了外债，会遭到债权人挤兑。企业这时候就像银行一样，陷入挤兑潮，“去年发生别的巨头身上的故事，再来一遍”，可预期的现象是，碧桂园的楼盘很快会非常难卖。如果演变到那一步，会比较可怕。碧桂园的项目太多太多了，恐怕没有哪个同行，也没有哪个地方城市，有这个能力接下这个大雷。
碧桂园危机有何影响？
碧桂园危机对于中国房地产市场和金融市场都有着重要的影响和启示。
对于房地产市场：碧桂园危机表明了中国房地产市场的结构性变化和调整压力。在政府实施“房住不炒”和“三条红线”等政策的背景下，房地产市场的需求和供给都出现了明显的分化和差异化。一方面，一二线城市的房价仍然居高不下，购房者面临着高额的首付和贷款压力，而且受到了限购、限贷、限价等政策的制约。另一方面，三四线城市的房价则出现了下滑甚至负增长的趋势，开发商面临着去库存和降价的压力，而且受到了限售、限转、限商等政策的干预。这种情况下，以碧桂园为代表的三四线城市主导型的房企将面临更大的经营风险和挑战，需要及时调整其产品定位、销售策略和资金管理，以适应市场变化。
对于金融市场：碧桂园危机也暴露了中国金融市场的脆弱性和风险性。由于中国房地产业与金融业有着密切的联系，房企的债务问题很容易引发金融机构、投资者和购房者的信心危机和流动性危机。一方面，银行、信托、基金等金融机构如果无法收回对房企的贷款或投资，就可能造成资产损失和坏账风险，进而影响其自身的资本充足率和信用评级。另一方面，理财产品、债券、股票等投资者如果无法兑付或出售其持有的房企相关资产，就可能造成资金损失和流动性困难，进而引发市场恐慌和抛售潮。此外，购房者如果无法按时交付或退款其购买的房屋，就可能造成财产损失和诉讼风险，进而影响其消费信心和居住安全。
碧桂园危机是中国房地产业和金融业的一个缩影和警示。它反映了中国经济转型升级过程中所面临的结构性矛盾和制度性障碍。它也提醒了各方面需要加强监管和协调，防范和化解风险，保持市场稳定和发展。碧桂园是否能够成功渡过危机，还有待于其自身的努力和外部大环境的支持。
