原标题：【观点|荐文】中国版证券集体诉讼的发动
观点荐文栏目第853篇北京大学金融法研究中心”授权转发。
作者：彭 冰，北京大学法学院教授
编辑：周东鹏，复旦大学法学院硕士研究生
中国版证券集体诉讼的发动
摘要：
最高院发布的《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》重点是如何将中国版证券集体诉讼落在实处，本规定采用了“法院发动、投保机构选择”的原则，但分析可以发现，法院发动是虚的，投保机构选择是实的。因此，中国版证券集体诉讼的发动权主要在投保机构。目前投服中心对案件挑挑选选的做法，不符合公平保护投资者的要求。
中国投资者未来保护水平将得到有效提高。
1、革命尚未成功，最高院仍需继续努力
一般来说，证券民事赔偿诉讼有两大障碍，一个是实体上的，一个是程序上的。
实体上的障碍主要表现为原告需要证明证券侵权行为的存在，以及证明证券侵权行为与投资者损失之间的因果关系。程序上的障碍主要表现为受害投资者往往人数众多、分布广泛，而单个投资者的受害金额又可能不大，因此投资者诉讼动力不足。
《证券法》第95条和《规定》的出台，主要是解决了程序上的障碍问题。对于实体上的障碍，最高人民法院2003年发布的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（法释[2003]2号）只解决了虚假陈述类案件的问题，对于内幕交易和操纵市场类案件，实体上的障碍仍然存在。
所以《规定》在落实投资者保护方面只是前进了一大步，但“革命尚未成功，最高院仍需继续努力”。
2、《规定》的痛点：便利集体诉讼的发动
按照《证券法》第95条的规定，证券代表人诉讼可以分为两种：普通代表人诉讼（第95条的第一和第二款）和特别代表人诉讼（第95条第三款，即所谓的中国版证券集体诉讼）。由于《证券法》第95条的突破性规定，彰显了立法机关对于积极推进证券民事诉讼的态度，最高法院也终于允许在证券民事诉讼中采用人数不确定的代表人诉讼程序（此前一直不允许）。不过，我们关心的还是中国版证券集体诉讼，即特别代表人诉讼程序的发动问题。
实践中，由于前述程序上障碍的存在，证券民事赔偿诉讼一直存在原告诉讼动力不足，索赔金额不高，因而民事赔偿对证券侵权人威慑力不足的问题。以虚假陈述类案件为例，尽管最高院在2003年的相关司法解释中已经解决了此类诉讼实体上的障碍（前置程序减少了原告举证负担，因果关系推定等），但现实中，针对证监会已经处罚的虚假陈述案件，仍然有大量的案件没有进入证券民事赔偿诉讼程序。按照黄辉教授的统计，从2002年至2011年的10年间，符合前置条件的案件有253个，但提起诉讼的案件只有65个，也就是说：只有四分之一的案件进入了民事诉讼程序。即使进入了诉讼程序，因为此前法院一直坚持原告只能采用人数确定的共同诉讼，不允许采用人数不确定的代表人诉讼方式，因此，加入诉讼的原告人数并不会很多，合计索赔的金额也一般不会很高。实践中，因为虚假陈述向投资者赔偿导致“倾家荡产”的案例，除了银广厦之外，可谓寥寥可数。这说明目前阻碍我国证券民事赔偿诉讼推进的，主要是程序上的障碍。
当然，随着最高院态度的松动，从2018年以来，因虚假陈述引发的民事赔偿诉讼案件中，原告数量有所增加，索赔金额也在不断变大。佛山照明案中，有2755位投资者提起了总额约3.3亿元的诉讼，法院最终支持了投资者诉请约1.8亿元。而正在进行中的华泽钴镍虚假陈述案中，成都法院已经一审判决166名投资者胜诉约4900万元，据说尚有上千件案件还在等待法院审理安排，人数总计可能超过2千人，总索赔金额估计可能约为6亿元。
这说明随着证券市场的发展，投资者的维权意识在逐步觉醒，对证券民事诉讼的信任感也在加强，最高人民法院此时发布《规定》，全面扫除诉讼程序上的障碍，可谓因势利导、正当其时。
对于证券民事诉讼，大家最关心的当然是中国版证券集体诉讼程序。此类诉讼程序采取“默示加入，明示退出”的精巧制度安排，有利于克服受害投资者人数众多、每人受损金额不大的诉讼动力不足问题。
在普通诉讼程序下，即使采用人数不确定的代表人诉讼程序，仍然需要由法院发出公告，要求权利人来法院登记加入诉讼。投资者需要准备一些文件材料，甚至还要预交诉讼费。但由于很多受害投资者受损金额不高，例如只有1000元，其加入诉讼的意愿往往不足，甚至不愿意来法院登记。有学者称之为“负值诉讼”，即诉讼成本高于其诉讼所得的诉讼。
而《证券法》第95条第三款设计的中国版证券集体诉讼，则允许投资者保护机构可以代表这些投资者来登记，投资者不愿意加入的，则必须明示退出。正像投资者主动加入的动力不足一样，我们也可以想象，主动退出的投资者人数也会寥寥无几。这样，“默示加入、明示退出”的制度安排将会导致证券集体诉讼中原告数量和索赔金额极大增加，有利于使得那些“负值诉讼”的投资者得到保护，也有利于威慑证券侵权人。
因此，我们应当关注的重点就是《规定》如何将中国版证券集体诉讼落在实处。
3、“法院发动、投保机构选择”的原则
总体来看，《规定》对于中国版证券集体诉讼的发动规定了“法院发动、投保机构选择”的原则。
首先，证券集体诉讼的发动权在法院。法院必须首先同意展开普通代表人诉讼程序，投保机构才能选择加入，将该普通代表人诉讼程序转化为特殊代表人诉讼程序。《规定》第32条明确：“人民法院已经根据民诉法第54条第一款、证券法第95条第二款的规定发布权利登记公告的，投保机构在公告期间受50名以上权利人的特别授权，可以作为代表人参加诉讼”，然后，法院才能展开特别代表人诉讼程序。
其次，投保机构有选择权，即在法院发布普通代表人诉讼的权利登记公告之后，投保机构可以选择是否加入诉讼，将其转化为特别代表人诉讼程序。这个关键时点的决定权在投保机构。也就是说，如果法院已经发布权利登记公告了，投保机构选择不加入，或者没有得到50名以上权利人的特别授权不能加入，则特别代表人诉讼程序也不能展开。
因此，我们下面就逐一分析法院的发动权和投保机构的选择权。
4、法院的发动权
依据《规定》第32条的规定，当投保机构选择加入要展开特别代表人诉讼程序时，法院是不能拒绝的，没有对特别代表人诉讼管辖权的法院，还应当将案件及时移送有管辖权的法院（即上海、深圳和北京三地的中级人民法院和专门法院），因此，法院的发动权主要体现在《规定》第5条关于普通代表人诉讼的条件规定。
第五条 符合以下条件的，人民法院应当适用普通代表人诉讼程序进行审理：
（一）原告一方人数十人以上，起诉符合民事诉讼法第一百一十九条规定和共同诉讼条件；
（二）起诉书中确定二至五名拟任代表人且符合本规定第十二条规定的代表人条件；
（三）原告提交有关行政处罚决定、刑事裁判文书、被告自认材料、证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等证明证券侵权事实的初步证据。
不符合前款规定的，人民法院应当适用非代表人诉讼程序进行审理。
从第5条的规定来看，开展普通代表人诉讼有三个条件：原告人数10人以上，有2-5名符合条件的拟任代表人，有证明证券侵权事实的初步证据。我们从后往前来看。
（1）初步证据
对于证明证券侵权事实的初步证据，《规定》采用了列举的方式，即“有关行政处罚决定、刑事裁判文书、被告自认材料、证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等”，其中前两项与此前的前置程序要求相同，后两项，被告自认材料、交易所和新三板的纪律处分和自律管理此时，则是新增加的内容。
从实践来看，被告自认材料比较少见，在虚假陈述中可能表现为被告的信息披露更正公告等，但交易所和新三板的纪律处分或者自律管理措施则较为常见，数量上远远大于证监会的行政处罚。查上海证券交易所网站，从2020年1月1日至7月31日，上海证券交易所发出的通报批评55份，公开谴责和公开认定27份。同期，深圳证券交易所采取监管措施241项，纪律处分126项。两个交易所的统计口径不同，不能直接比较，但从这些数据至少可以确认一点：相比证监会每年20起左右的虚假陈述行政处罚案件，交易所和新三板的纪律处分和自律管理措施的数量要大很多。因此，可被纳入证券民事诉讼被告范围的数量将会大大增加。
由于被告自认的情况比较少见，原告提交其他证明证券侵权事实的初步证据的情况也不会很多，因此，可以预期未来法院立案的主要依据就是这三种初步证据：行政处罚决定、刑事裁判文书和交易所、新三板的纪律处分或者自律管理措施。这也算是一种变相的前置程序要求吧。
可以先行在“已被有关机关作出行政处罚或者刑事裁判等案件上进行试点诉讼”，也就是说，证监会要求投保机构在目前只能针对已经做出行政处罚和刑事制裁的案件上进行试点，主动放弃了针对交易所、新三板的纪律处分和自律管理措施类案件的诉讼。这一点也明确规定在了《中证中小投资者服务中心特别代表人诉讼业务规则(试行)》中（第16条）。也就是说，至少在目前，在证监会指导下的投保机构放弃了法院扩大的前置程序要求，仍然坚持原来狭窄的前置程序要求。
真是不能听他说什么，而要看他做什么。以前一直以为是法院不愿意放弃前置程序要求，现在才明白，不愿意放弃前置要求的是证监会啊。
（2）拟任代表人
《规定》要求在起诉书中确定拟任代表人2-3名，而这些代表人应当符合《规定》规定的代表人条件。《规定》第12条明确的代表人条件中有两个条件比较核心“拥有相当比例的利益诉求份额”、“本人或者其委托诉讼代理人具备一定的诉讼能力和专业经验”。
其中，拥有多大比例的利益诉求份额比较合适，《规定》并没有明确，也许是受理法院的自由裁量范围，未来可以作为控制此类诉讼数量的一个把手。此处也没法展开讨论。
要求本人或者诉讼代理人具备一定的诉讼能力和专业经验，
件中展开讨论。
（3）原告10人以上
表面来看，证券民事诉讼的特点就是受害投资者人数众多，因此，要求原告10人以上应该不是一个很困难的条件。但是，任何制度的长期正常运行，都依赖有合理的激励机制。从《规定》设计的普通代表人诉讼和特别代表人诉讼的转换机制来看，在特别代表人诉讼中，这10名原告其实并不好找。
首先，这10名原告并不是一般人即可，按照上面对于拟任代表人条件的分析，这10名原告中至少有2-3人应该
，我估计对于那些可能提起特别代表人诉讼的案件，根本一开始就不会有10名以上原告去法院启动这个普通代表人诉讼程序，法院也就不会发出权利登记公告，特别代表人诉讼程序根本就没有机会展开。这10名以上原告只会在那些确定不会转换为特别代表人诉讼的案件中出现。
因此，对于投保机构来说，其如果确实想要针对某些案件展开特别代表人诉讼，其就必须一开始就自己找10名原告去法院提起人数不确定的普通代表人诉讼，诱使法院发出权利登记公告，投保机构才有机会以50名投资者特别授权的方式加入，将其转换为特别代表人诉讼程序。
应该说，目前《中证中小投资者服务中心特别代表人诉讼业务规则(试行)》就是这样一个思路。其明确要求投服中心选定案件，进行预研，然后启动评估机制，确定是否参加特别代表人诉讼。在此之后，才会公开征集或其他方式接受适格投资者的授权。因此，张巍教授担心的权利登记公告时间太短，投服中心来不及评估的风险，在实践中大概率不会发生（可能在刚开始大家还不了解情况的下会有那么几次）。未来可能的程序就是：当证监会行政处罚之后，投服中心确定将其作为特别代表人诉讼的案件，然后投服中心发出征集适格投资者的委托公告，在接受50名以上投资者委托后，先去法院提起人数不确定的普通代表人诉讼，在法院受理并发出权利登记公告后，再以50名以上投资者特别授权的名义加入，将其转换为特别代表人诉讼程序。
从这个角度来看，中国版证券集体诉讼中法院的发动权其实是虚的，因为在符合《规定》第5条的情况下，法院几乎没有拒绝发出权利登记公告的自由裁量权；而投保机构的选择权是实的，不但因为其可能是实际发动普通代表人诉讼的幕后推动者，还有权在普通代表人诉讼展开后自由决定是否加入，将其转换为特别代表人诉讼。
但投保机构这个选择权是否恰当？值得进一步讨论。
5、投保机构的选择权
《中证中小投资者服务中心特别代表人诉讼业务规则(试行)》第16条明确规定了案件选择的标准，只有在符合这些条件时，投服中心才会参加特别代表人诉讼：“(一)有关机关作出行政处罚或刑事裁判等; (二)案件典型重大、社会影响恶劣、具有示范意义; (三)被告具有一定偿付能力; (四)投服中心认为必要的其他情形”。
张巍教授对这些条件是“并列”关系还是“或者”关系表示疑惑，仔细研读，这四个条件应该是并列关系，即必须同时具备才可以，其中第四项条件是虚设的，是授权投服中心随时可以添加自己认为合适的条件。
其中第一项条件坚持现行狭窄的前置程序要求，前文已经有所评论，这里不再赘述。
第二项条件要求“案件典型重大、社会影响恶劣、具有示范意义”，我觉得不符合证监会自己宣称的公平原则。案件是否重大，社会影响是否恶劣，在形象宣传上确实有效果有意义，但对受害投资者来说，无论案件是否重大、社会影响是否恶劣，其都受到了违法行为的侵害，投资者的损害是一样的。并不是因为康美药业造假300亿，案件重大社会影响恶劣，投资者就更值得保护，而另一个上市公司只隐瞒担保事项10亿元，案件没那么重大，社会影响不怎么恶劣，其投资者就不值得保护。甚至考虑损害的话，也许后者受到损害更多。
我们认为，在监管者慈父一般的眼中，受害投资者应当一体得到保护、平等得到保护，如此才能体现公平。实际上，就像前文分析的，立法设立特别代表人诉讼的目的就在于对于那些“负值诉讼”的投资者提供特别保护，然而，投服中心却以形象宣传为目的，对案件挑挑拣拣，只追求那些“案件典型重大、社会影响恶劣、具有示范意义”的案件，可能不太符合公平的要求。
实际上，考虑到中国版证券集体诉讼刚刚开始，投服中心可能人手不够，前期不是全面铺开，而是有所选择，应该也是合理的诉求。但我觉得这可以从两个方面加以解决：第一，有权提起特别人诉讼的不应该仅仅限定为投服中心一家，而是也应该包括投保基金公司，本来《规定》第37条就预留了多家投保机构加入的规定，证监会却自我限制目前只允许投服中心一家行使特别代表人诉讼的权力，这样再说“人手不够”，能够服人吗？
第二，即使因为人手不足，不能立刻全面铺开所有案件的特别代表人诉讼，应当有所选择，从公共利益和公平的角度来说，也不应该将所谓的“案件典型重大、社会影响恶劣、具有示范意义”作为选择标准，而应该以行政处罚和刑事裁判的时间先后作为选择标准，优先处理那些快要超过诉讼时效期限的案件。这样才能体现对投资者保护的公平原则。目前确立的这个标准，显然是将机构的利益放在了公众投资者利益之前，追求机构的宣传形象甚于对投资者利益保护的重视。
第三项条件，我觉得是多余的，在虚假陈述案件中，被告除了上市公司之外，还可能包括控股股东、证券公司、证券服务机构和相关个人，在事前判断哪一个是有钱的“深口袋”，可能甚为困难。甚至因为诉讼时效的限制，投服中心的判断错误可能导致投资者索赔无门。对于这种判断错误，投服中心会向投资者负责吗？
更进一步，投服中心是否应该有选择案件的权力也是一个值得思考的问题。
《证券法》第95条第三款虽然规定的是“投保机构……可以作为代表人参加诉讼”，没有强制性规定，但投保机构作为证券监管机构设置的专门机构，负有投资者保护的职责，在其参加的特别代表人诉讼可能提供对投资者更好的保护时，却挑挑拣拣，我觉得不符合该机构本身的职责功能。
实践中，投保机构可能确实需要排除一些不太可能胜诉的案件，但这种排除应该采用消极条件、负面清单的做法，而不是现在第16条这种积极条件的规定。另外，人手不够不应该是挑选案件的理由。
在《证券法》此次修订中，为了将特别代表人诉讼写入，建立中国版的证券集体诉讼制度，各方都付出了艰辛的努力。然而，在具体落实中却无法对投资者提供全面保护，投服中心对案件的挑挑选选，我觉得不符合中央对证券欺诈“零容忍”的态度。
换句话说，我认为，提起中国版的证券集体诉讼，是投保机构的职责，而不是权力，投保机构不能因为困难重重，选择放弃履行该职责。这是公平保护投资者的要求，也是投保机构本身职责的定位。
声 明
